代币化股票市场是什么？股票永续合约怎么交易、有哪些套利策略

本文源自 Tiger Research。在加密货币市场走弱的背景下，代币化股票市场仍在扩张。该市场分为完全抵押型现货期货与永续期货两类，其中永续期货表现最为突出，并催生出一系列新策略。

核心结论速览

近期全球股市屡创新高，而加密货币总市值与交易量双双回落。两者走势分化之际，代币化股票市场通过永续合约的未平仓头寸实现了规模增长。

该市场按抵押结构分为完全抵押现货交易与永续期货。永续合约值得关注的原因在于，它支持 24/7 全天候交易本地交易所未上架的股票，并提供更高杠杆。

常规交易时段结束后，永续合约的价格变动会成为次日现货开盘价的领先指标，既能预判价格方向，也能反映波动幅度。

散户可参与的策略主要有两种：一是通过 Delta 中性交易赚取现货溢价作为资金收益；二是利用不同交易所之间的价差进行跨所套利。

同样的市场结构也为做市商、区域预言机、代币发行方和基差对冲基金提供了机会。尽管整体规模尚小，但随着机构投资者入场，投资与商业层面均存在空间。

一、股市走高，加密市场流动性被分流

2026 年第一季度，加密货币总市值下跌 20.4%，中心化交易所交易量下滑 39.1%。比特币自 2025 年 10 月创下历史新高后持续回落。

与此同时，全球股市表现截然相反。标普 500 指数轻松突破年度目标，韩国综合股价指数（KOSPI）受半导体行业上涨带动年内翻倍。大多数国家的股市创下历史新高，而加密货币总市值大幅萎缩，两条路径的分化从未如此明显。

二、抵押结构分化：资金流向永续合约市场

代币化股票市场按抵押结构分为两类。完全抵押现货交易按 1:1 比例存入真实股票后发行代币。投资者持有股票本身或对应的法定求偿权。各平台发行细节不同，但均有底层资产支撑。

永续期货的运作方式不同。它不持有任何实际股票，交易者缴纳保证金后开立追踪标的价格的合约，不存在可赎回的底层资产。保证金通常以稳定币支付，越来越多平台也开始接受以太坊（ETH）等其他资产。

永续合约的优势在于兼具现货特性，支持本地交易所未上架股票的 24 小时交易，且杠杆倍数更高。以 Kraken xStocks 的部分完全抵押现货产品为例，其最高提供 3 倍杠杆，而永续合约最高可达 20 倍（因产品而异）。由于无需托管底层资产，价格仅通过预言机数据源追踪，上新速度快，可交易的股票代码范围也更广。

与传统市场相比，这一市场规模仍较小。美国股市日均成交量约 1.1 万亿美元，而股票合约未平仓合约总额约为 22.5 亿美元。由于统计口径不同，难以直接对比，但可以明确的是，该市场尚处早期阶段。

方向已然清晰。未平仓量（OI）逐季增长，监管机构开始将其视为独立市场看待。美国证券交易委员会（SEC）已将此类合约归类为创新金融产品，美国商品期货交易委员会（CFTC）正公开审查其在美国境内的机构化运作。这类合约最初处于监管空白，如今正加速纳入监管框架。

三、24 小时永续市场与现货市场如何互动

Tiger Research 持续追踪这一变化，并提供了实时对比海外永续合约市场与韩国交易所（KRX）现货价格的工具。该工具汇总支持三星电子、SK 海力士、现代汽车等股票的永续合约交易所报价，按成交量加权平均后与本土现货价格并列展示。

当前数据呈现出三种规律。

3.1 隔夜永续合约走势可预判次日开盘

韩国股市夜间休市。在此期间，美股波动、英伟达财报发布以及汇率变化都会影响预期，但韩国股市要等到次日早晨才恢复交易。永续合约市场则在夜间持续交易。

这带来一个问题：现货收盘后，永续合约以什么价格为参考？

答案是，它们并不简单跟随既定现货价格。交易时段内，永续合约从机构数据中提取现货价格；收盘后，其自身交易直接决定价格。它们并非复制已收盘的现货价格，而是基于隔夜消息和宏观变量重新发现价格。

数据证实了这一点。若收盘后期货价格上涨，三星电子和 SK 海力士次日高开的概率分别为 82% 和 95%；若收盘后价格下跌，两者次日低开的概率分别为 96% 和 78%。两者趋势一致性约 85%，相关系数在 0.85 至 0.89 之间。

涨幅也与股价波动高度吻合。隔夜股价上涨 3%，次日开盘缺口约为 3%。三星电子隔夜涨幅与实际开盘缺口的回归系数为 0.93，SK 海力士为 1.00，几乎能预测上涨幅度。

周末时段的规律性更强。从周五收盘到周一开盘，三星电子的预测股价波动与实际周一开盘价的吻合率为 93%，SK 海力士为 87%，因为周末两天的全球市场波动已被永续合约价格提前吸收。

通过观察隔夜永续合约价格，可提前研判次日早盘开盘方向与幅度。

3.2 现货溢价与 Delta 中性交易

永续合约没有到期日。为防止价格过度偏离参考价，多空双方定期交换费用，即资金费率。

例如，当合约价格高于参考价时，盈利的多头需向亏损的空头支付溢价。溢价越高，支付越多。当某一方因偏离参考价而产生超额收益时，需支付相应费用。为避免该费用，交易者会调整策略，最终使价格回归参考价附近。

数据显示，韩国股票永续合约的交易价格普遍高于现货。三星电子平均日内溢价为 0.15%，SK 海力士为 0.23%。做空永续合约意味着在每个交易周期都能赚取这部分溢价作为资金收益。

具体策略为：白天在韩国交易所买入现货，同时卖出等量的永续合约。若股价上涨，现货盈利、合约亏损；若下跌，则相反。两者相互对冲，无论股价如何波动，最终损益接近零。作为补偿，收益来自卖出永续合约所获得的溢价。该仓位仅赚取溢价，不承担方向性风险，这种消除方向性敞口的方法就是 Delta 中性交易。

溢价持续时间不长。期现价差通常在约 40 分钟内收窄一半。该策略适用于波动率较高、溢价扩大的阶段，但需要持续监控。

3.3 利用跨交易所价差套利

同一股票在不同交易所的永续合约也存在价差。2026 年 6 月的数据显示，三星电子永续合约在 Binance 的价格平均比 Hyperliquid 高 0.93%，SK 海力士合约价差为 1.03%，部分时点甚至达到 2.3%。

仓位无法在不同交易所之间转移。交易者需在两个交易所同时建立相反仓位：在价高者做空、在价低者做多，使方向性盈亏相互抵消。随着两地价格收敛，初始价差即转化为利润。此外，在价高交易所的空头仓位还可获得资金费率收益，进一步提升回报。

后发交易所由于套利资金流入较少，往往维持较高溢价。随着新交易所上线，价差在早期阶段容易反复出现。夜间和周末现货休市时，各交易所独立定价，价差还会进一步扩大。

四、市场变局与新兴机会

该市场面临的主要挑战在于去中心化带来的碎片化，这既是风险也是机会。同名代币分散在韩国本土交易所及 Hyperliquid、Binance、Lighter 等平台，流动性被割裂。不同平台之间存在价差，既增加了价格发现难度，也为混淆和操纵提供了空间。在流动性不足的情况下加杠杆，可能引发连锁爆仓。这同时构成了机会与风险。

上述机会主要面向散户。同样的市场结构也为其他商业用途提供了空间。

做市商：同一股票在不同交易所的价差通常在 0.15%–0.75% 之间，隔夜价差往往进一步拉大。早期市场套利资金稀缺，价差大概率维持高位。由于流动性不足且多交易所并存导致流动性碎片化，对做市的需求预计将持续增长。

区域预言机：现货休市期间，永续合约市场需要自行发现价格，其准确性依赖预言机。目前专门针对韩国、日本、台湾等亚洲时区资产提供精准价格的预言机仍在发展中。

代币化发行：当前上架的韩国公司仅限三星电子、SK 海力士和现代汽车。市场需要中介方来上架和管理 KOSPI 200 指数成分股及主要亚洲企业。

基差对冲基金：投资者可将高于现货的溢价按小时计转化为收益。专门从各交易所收集基差与资金费率缺口的对冲基金，其资金周转速度高于传统基差交易，但目前市场规模尚小，不足以完全承载。

与传统市场相比，该市场规模虽小，但不容忽视。它率先实现价格发现，支持 7×24 小时交易，并正快速走向机构化。投资与商业层面均存在巨大机会。

关键数据怎么看

从现有统计观察，三星电子与 SK 海力士的隔夜永续合约价格对次日开盘方向的预测准确率普遍在 82%–96% 之间，整体一致性约 85%，回归系数接近 1.0，说明隔夜涨幅与开盘缺口幅度高度同步。资金费率方面，三星电子平均日内溢价 0.15%，SK 海力士 0.23%，而跨交易所价差可达 0.93%–1.03%，极端情况下触及 2.3%。这些数字表明当前市场定价效率仍有提升空间，为套利者提供了时间窗口。

风险关注点

首先，流动性碎片化导致同一代币在不同平台价格不一，叠加杠杆后易出现连锁清算。其次，期现溢价通常在 40 分钟内收窄一半，对执行速度和资金成本要求较高。此外，后发交易所虽溢价更高，但深度不足，滑点与平仓风险不可忽视。最后，预言机报价的准确性直接决定永续合约结算与清算，亚洲时段专用预言机仍在完善中，存在单点失效隐患。

后续观察指标

一是监管进展，SEC 与 CFTC 的定性及审查结果将决定机构资金入场节奏；二是未平仓量（OI）季度变化，可判断市场规模扩张速度；三是新上市标的范围是否从三家韩企扩展到 KOSPI 200 成分股及更多亚洲企业；四是区域预言机的覆盖精度与更新频率，这将影响现货休市期间的价格发现质量。