为什么Dragonfly坚定看好BTC、ETH和SOL？合伙人Haseeb谈跨代际财富与增长叙事

原文链接：If You Want To Get Rich, Hold Bitcoin

原文编译：CryptoLeo、odailynews

编者按：随着加密市场再度陷入低谷，不少早期从业者选择离场。Dragonfly Capital合伙人Haseeb Qureshi在近期一次访谈中，从人才流动、硅谷文化、行业认知偏差，到ETH与SOL的增长叙事，以及Hyperliquid的爆发潜力，系统阐述了他对当前加密状态的判断。由于对话形式频繁切换，本文以第一人称视角记录整理，内容如下：

部分加密OG离场是正常现象，市场存在"近期偏见"

我最近状态非常疲惫。市场下跌叠加公司内部事务，压力不小。

不久前和朋友聊天，大家觉得VC是很体面的工作，投完就等收益、享受闲暇，但事实并非如此。至少Dragonfly不是这样，我们比大多数人更忙。有人告诉我，相比其他VC，我回复消息很快，经常电话沟通工作——这正是Dragonfly的风格，也是我们能在很多投资中获利的原因。但不是所有人都能坚持多年如此高强度的工作。

现在确实有不少人退出，比如Kyle Samani离开Multicoin，很多OG离开加密圈。但不必过度放大这件事，人们退出加密是常态。这周有四五个人告诉我，他们觉得当前市场情绪比FTX崩盘后更差。我认为这是完全的"近期偏见"（recent bias）：因为下跌正在发生，所以感觉更糟。（注：近期偏见指人们在决策时过度重视近期信息，忽视长期数据或历史规律。）

FTX崩盘后其实有更多人退出加密，他们亏了很多钱，押注的元宇宙、链游等也没有兑现，因此离开。每次价格下跌都有人退出。另外，职业生涯存在正常周期，一个人在某个领域干了10年，选择离开是正常的。像Kyle这样非常成功的VC，他已经赚了很多钱，对他而言钱不再重要，重要的是证明自身价值。Multicoin曾是FTX最大的投资者之一，FTX崩溃后SOL从200多美元跌到8美元，当所有人都认为Multicoin错了，他们坚持下来并证明了自己是领域顶尖投资者，这是职业生涯的顶峰成就。Kyle的离开不代表他对加密完全失望。

还有一点：先驱者（Pioneers）和定居者（Settlers）有本质区别，这是人性规律。拼命向西寻找加州、探索新世界的人，不一定是最终建城的人。创业也一样，前10名员工的心态与第50、100、1000名员工完全不同，就像Google早期做搜索的人和后来负责Google Shopping、Google Drive的人是完全不同类型的建设者。

回到近期偏见，作为投资者，最危险的偏见是现状偏见（status quo bias）：人们倾向于认为现状会永远持续，因为如果不够强就不会成为现状。但科技行业充满变化，尤其是AI让所有人觉得"天呐，一切都可能改变"。

几年前人们还在讨论"大停滞"，Peter Thiel写过著名文章，指出数字/软件世界创新很多，而物理/现实世界创新停滞。现在我们看到延寿技术、CRISPR-Cas9基因编辑、AI、无人机、量子技术、核反应堆突然加速发展，这对社会很有利。但对投资者而言，最常见的失败模式仍是不相信现状会发生重大变化。

硅谷模式的独特之处：容忍失败、高度信任与知识流动

关于我在硅谷学到的东西，很难具体描述，更像是一种运作方式、一种硅谷独有的思维方式。很多城市都说"我们要成为下一个硅谷"，每次听到我都想笑。

我认为硅谷模式只被两个地方成功复制：中国和以色列。极少有其他地方能搞懂如何构建这个模式。

硅谷模式最重要的是庆祝失败。在硅谷，失败是正常的，不会让你感到羞耻。失败提供了东山再起的机会，这在其他地方几乎不可能。其他地方可能嘴上说"失败没关系"，实际上把你当失败者。如果你离开大公司创业然后失败，别人会问你为什么要从德意志银行或SK电信辞职，失败会成为你一生的污点。这种心态是错误的。

硅谷的另一个关键特征是极高的信任水平，这在其他地方也很罕见。虽然美国很爱诉讼，但硅谷很少互相起诉。硅谷是思想的极端熔炉，人们不可避免地借鉴他人想法，但大家都更愿意快速行动、彼此分享。即使偶尔有人借鉴想法也没关系，大家应该朝着共同目标努力，专注于构建整体，不过度纠结细节。如果你有想法，应该快速行动，必须信任他人、信任正确方向、信任身边的人不会害你。

硅谷内部有很强的家族纽带，这常被忽视。在加州，竞业禁止协议不可执行，人才可以自由流动。其他地方则相反，竞业条款把人锁死在公司。很多公司不想让商业机密泄露，不希望员工把信息从这里带到那里。硅谷采取整体视角：“这对所有公司都有好处，即使有人可能从我公司窃取知识转移到别处，损害我公司利益，但信息高效传递对社会也是有益的。”

正因如此，硅谷的知识流动非常快。几乎所有AI实验室都在硅谷，大家互相"泄露"和交流想法，导致所有顶尖AI实验室水平非常接近，大多数模型都是免费的。这在其他地方做不到，这才是硅谷真正的力量：分享而非自我封闭。

加密本质是技术，从业者应学会"长期贪婪"

加密货币本质上是技术。比特币是人们可以在电脑上运行的软件，我们构建的一切都是软件。

它的运作方式不一定与软件公司完全一致，微软、比特币、以太坊或Aave之间有明显区别。但我们可以从科技行业学到很多关于高效团队特征、技术采用方式、增长曲线和留存曲线应该长什么样才能确保可持续性的经验，这些直接适用于加密领域。

但加密货币也与金钱有关，涉及社会和治理。要真正全面理解加密货币，人们需要从其他领域学习很多。这不只是技术问题。我们经历过互联网泡沫及其破裂，都与过高预期和金融有关，涉及资金流动和资本。我们知道加密货币与资金和资本密切相关。如果你不懂金融要素，就看不到大局。

科技提供了极其丰富的信息来源，但并非所有加密从业者都认同这一视角，尤其是纯粹的交易员，他们可能没有这个视角。

Bankless联合创始人David Hoffman曾在文章中提到一句深刻的话：“加密货币的意义不是让你富有，而是给你自由。”

想赚钱没有错，人人都想赚钱，我也想。自由和解放当然也包括赚钱的自由、做符合自己利益之事的自由。没有任何行业或市场要求人们违背自身利益行事。

人们常说加密领域出问题是因为有人变得贪婪。币安贪婪了，Wintermute贪婪了，创业者贪婪了，VC贪婪了——贪婪是价格下跌的原因。这种观点太肤浅了，没有哪个市场要求人们不要贪婪。只要你在创造价值、构建正确的东西、并且可持续地做，就没有问题。

高盛前合伙人Gus Levy有句名言：“我们是贪婪的，但我们是长期贪婪。“相比之下，短期贪婪其实很愚蠢，就像迈达斯国王故事中的愚蠢。例如贩毒就是短期贪婪的做法，但从长远看不可持续。纯交易员没问题，长期持有者也没问题，看谁能坚持到最后。

相信加密指数级增长，是我坚守这个行业的核心原因

我2017年全职进入加密行业，正值代币发行高峰。2018年初开始做VC，代币发行泡沫开始破裂。

我开始投资时，一切都很惨淡。2018年可能是我见过的加密领域情绪最差的一年，比FTX崩盘后还差。因为FTX崩盘时至少人们觉得有原因——SBF骗了所有人，导致行业下跌。但2018年没有什么可指责的，比特币价格从19000美元跌到4000美元，以太坊跌破100美元。当时我们都有很强的感受：我们在自欺欺人，关于加密的一切都是集体幻觉。

但内心强烈的信念让我选择并坚守加密行业，成为这个领域的VC。

从2018年到2020年疫情爆发前，一切都很平静。加密行业没有复苏迹象，处于黑暗中。但那时我们能看到DeFi开始成型，Maker DAO和Compound开始规模化。它们的势头不大，但慢慢影响着行业。

当时我坚信加密的指数级增长，相信未来会发生比现在更重大、更显著的事情。这项技术影响的人数会远超10万人（当时使用区块链的人还不到10万）。

你必须相信行业规模会指数级增长。如果我当时告诉别人美国政府会购买比特币，听起来会很荒谬。FTX事件后，我们真的担心美国会禁止加密货币。

经历了这一切，我在这个行业经历了一个又一个黑暗时刻，经常内省，问自己为什么相信这个行业。我曾是扑克玩家，在扑克中学到最重要的是策略。打牌不能保证每手都赢，但我们需要正确的策略来确保策略能打败对手。在我看来，我的策略就是相信加密的指数级增长，为未来十年远超今天的加密货币规模而建设。就像十年前加密行业的规模已远超2008年比特币诞生时的规模。

这就是为什么我相信相信指数增长的力量很重要，要从更宏观的视角看待当前事件，而不是局限于任何特定时刻的表面现象。

比特币是跨代际财富，这也是我相信它的原因之一

此外，我仍然支持加密和比特币，还因为机构和政府的入场。实际上真正持有加密货币的机构很少。我们管理着相当规模的资产，主要来自机构合作伙伴，他们通过我们获得加密敞口，但这只占他们投资组合不到1%。机构对加密货币和资产管理领域的接受仍处于早期阶段——摩根士丹利最近才开始允许向高净值客户推荐数字资产，先锋集团最近才批准比特币ETF。

另一件事要理解的是，加密货币在很大程度上是代际的。记得FIT21法案吗？它是"清晰度法案"的前身，已在众议院通过。如果回看特朗普第二次当选时的美国国会，你会发现投票支持该法案的最大预测因素是年龄。

老一辈不知道加密货币是什么，他们只在新闻里听说过。他们的孩子在使用加密货币，这是一种代际传承。婴儿潮一代逐渐老龄化，他们会把BTC传给下一代。

我上大学时，比特币概念还挺新奇。现在进入大学的人不记得比特币出现之前的世界，比特币已经存在18年了。

改变人们对事物的第一印象很难，尤其是当他们拒绝亲自尝试时。在美国国会你能清楚看到这一点，这些立法者不懂加密货币到底是什么。他们听说过、读过相关报道、他们的孩子告诉过他们一些信息。这就是加密在国会的全部曝光度。

黄金总供应量可能增加，但比特币永远独立且不可替代

谈到比特币和黄金，人们对黄金确实有一种深层依恋。“黄金有数千年历史，你永远无法取代它，它有很强的林迪效应。“我想到我母亲和祖母，她们对黄金的喜爱始终不变。但对年轻人来说，他们认为有价值的东西早已数字化，为什么从地球某个偏远角落精心开采出来的石头会比数字东西更有价值？

说到开采，SpaceX已明确表示，他们计划盈利的方式之一是在小行星上开采稀有矿产。IPO后，小行星开采更近了；如果你能拿到一颗含金的陨石，地球上的黄金供应量可能翻倍。世界上黄金并不多，所有黄金堆在一起都填不满一个比足球场小的立方体。如果真在小行星上发现黄金，将彻底改变全球黄金市场格局，且这种影响是永久的。

而你在小行星上找不到比特币，比特币是软件。我相信对于软件文明，我们的货币也应该基于软件，这说得通。

就我个人而言，我确实在不同时间做过一些投资，但大部分资产是自己持有。有时出于税务或其他原因需要卖一些套现，但大多数时候我的个人财务状况很简单。我在我们所有基金中都投入了很多；作为普通合伙人，我必须把自己的钱投入我们未来的所有基金。然后我也持有一些加密货币和ETF，大致如此。

对我个人来说，虽然我持有比特币，但我不会投资比特币，因为它不是风险资产。我相信比特币的核心在于去中心化。它完全依赖共识，这种共识不是PoW类型的共识，而是社会共识——比特币将成为未来我们衡量非主权财富的方式，这可能是不可避免的。

由于比特币表现波动，人们抱怨它下跌，但现实是比特币和加密货币通常波动很大，它们在不同时间会改变形态并与不同资产关联：有时与黄金关联，有时与纳斯达克关联，有时与任何资产都不关联。它只是以自己的方式运作，在这些不同状态间切换。

回看比特币历史，它的表现并不总是一致的。因此存在两种对立观点：

一种观点认为它应该像黄金一样，黄金涨比特币也应该涨；

另一种观点认为比特币是与任何其他资产无关的资产。

如果比特币表现像黄金，你为什么要买比特币？为什么不直接持有黄金？

现实是，如果你只把比特币和黄金/纳斯达克比较，你会发现它们的图表非常相似。在2011年之前相关性很高，2011年之后相关性消失。回看历史，你会发现比特币的表现与任何其他资产都不同。某些时期它与其他资产表现相似，但大多数情况下它明显是独特的。比特币是独立资产，有自己的周期和节奏。

我相信未来10年，人们可能会持续讨论和抱怨"为什么比特币涨得不多？“这种情况不会停止，直到比特币的采用曲线真正达到饱和，这需要很长时间。

我认识很多和我同时进入加密领域的人，但他们没有赚钱。当比特币和加密货币处于低点时，你怎么进入这个行业还赚不到钱？答案很简单：你只是没有留在市场里。只要你坚持留在市场，你就能赚钱。

某种意义上，这也是风险投资的优势之一；VC迫使你持有，迫使你留在投资里；你不能卖掉你的风险投资。对我们很多合伙人来说，他们投资了我们，即使觉得"加密货币真的很垃圾”，他们仍必须继续持有；唯一阻止他们犯错的事实是他们被锁定了。

风险投资的美妙之处在于它能克服人类许多最糟糕的本能；在这个市场中，你获得的一个重要优势是你永远不会被迫卖出。我认为这就是相比直接投资，风险投资是投资者接触加密货币如此直接简单的方式的原因。

仍看好ETH和SOL：市场正以"增长叙事"为它们定价

很多人对ETH和SOL失去了一些信心，他们在社交媒体上表达这些只是meme、没有现金流，质疑这些东西凭什么有估值。

这正是我要反驳的；他们的观点是这些资产有价值是因为有傻子不断买入，可能是一些散户或Tom Lee，他们在购买代币时并没有真正思考。但市场向你传达了更深层的智慧：市场确实相信这些东西有价值，而且它们的价值会远超当前水平。

它们目前没产生太多现金流，这些协议目前带来的收入不多。为什么市场要评估一项不产生现金的资产的价值？但看看OpenAI，OpenAI烧钱很多，相对于他们所有成本，收入微乎其微，但估值却达数千亿。当然，这单独不能证明加密货币的价值。

市场有两种状态：一种是基于现金流（给我实际利润），另一种是基于增长（我不在乎当前现金流，我只看未来增长潜力）。我认为这是硅谷思维和华尔街思维的区别；两者在这两种模式间切换。就像特斯拉，虽然市盈率荒谬地高，但市场给它高估值是因为它相信其自动驾驶车队和Optimus机器人的巨大增长故事，而非当前现金流。

以太坊目前被市场视为增长资产；以太坊对费用增加、销毁量等现金流指标几乎无反应，但对"未来规模远超今天"的故事高度敏感。如果这个增长故事破灭，以太坊将遭受重创。

增长叙事也可能出错，比如Peloton、Roblox、元宇宙、WeWork、早期绿色能源。但加密货币的特殊之处在于它经历了多轮牛熊周期，每次都能再次上涨。这在其他资产中极其罕见，表明背后正在发生更深层、更具韧性的变化。

这种强烈投机性让我想起过去的互联网泡沫。我唯一能想到的例子是互联网泡沫时期的E-Trade；E-Trade是一个在线交易平台，以前人们必须通过传统股票经纪人（打电话或去营业部）交易股票。E-Trade让人们直接在网上交易股票，非常方便。结果如何？很多人通过E-Trade平台大量购买”.com"股票，进一步推高了互联网股票的疯狂估值，助推了整个互联网泡沫的膨胀。

市场正以"增长叙事"为它们定价，这种定价逻辑有历史先例，但仍需谨慎对待。

Hyperliquid为何能成功：同时兼备增长叙事与现金流

Hyperliquid如此成功是因为它两者兼备；这种资产很罕见，有不错的现金流和增长叙事，市场份额显著增加，并且拓展了链上合约市场。而且通过HIP 3，它延伸到了其他垂直领域，如股票、贵金属、石油、指数和其他衍生品。

现在仅RWA（XYZ）交易一项，Hyperliquid的市场规模就超过了第六和第七大永续债券市场本身。当然他们也回购销毁HYPE；他们有巨大现金流加上增长潜力，这让HYPE/Hyperliquid成为如此爆发的资产，但这种情况非常罕见。

AI吸引资本的时代，不能为加密带来价值或许该离开

AI无疑是21世纪最重要的技术，人才和资本流向AI也是正确的，这是资本和人才的正常再分配，是资本主义的一部分。

加密行业已经度过了早期"狂野西部"阶段，现在正从"狂野西部"过渡到"建设与扩张"阶段。这正常且健康。那些早期的先驱——那些被高风险和未知可能性吸引的人——如果现在觉得这个地方不再适合他们，我完全理解，他们可以选择离开。

就像当年的社交媒体：到2010年左右，主要的创新想法（如Facebook、LinkedIn等）基本已经诞生；剩下的是大规模执行和扩张。虽然没有那么多疯狂的创新，但行业仍实现了爆发式增长，并诞生了世界上最强大的公司。

今天的加密也是一样。我们已经明确了这项技术的方向和潜力；剩下的是扎实建设、执行和规模化。如果你是那种需要不断寻找"狂野西部”、喜欢极端不确定性和疯狂机会的人，那么这里可能不再是最适合你的地方——也许AI等仍处于早期探索的领域会更吸引你。

但对我来说，这不意味着行业的终结，而是证明我们正朝着正确方向前进。那些早期参与并坚持下来的人，正在收获引领行业走向成熟的成就感和回报。行业在继续发展，只是玩法变了。

核心观点梳理

Haseeb Qureshi本次访谈的核心逻辑可归纳为三点：第一，当前加密行业的人才流动属于正常周期，不应被"近期偏见"放大解读，行业正从"狂野西部"进入"建设扩张"阶段；第二，比特币作为软件资产具有跨代际传承属性，与黄金相比其供应量不受物理开采限制，且正在获得机构与监管层面的逐步接纳；第三，ETH和SOL目前被市场以"增长叙事"定价，类似硅谷对特斯拉的估值逻辑，而非单纯看现金流，而Hyperliquid的稀缺性在于同时满足增长叙事与现金流两个条件。

风险关注点

需要警惕的是，增长叙事定价模式历史上曾多次失败（如Peloton、WeWork、元宇宙概念）。若以太坊的"未来规模远超今天"的故事出现裂痕，其估值可能遭受重创。此外，比特币虽然被描述为独立资产，但其在不同时期与黄金、纳斯达克的相关性会发生变化，投资者需避免将其简单归类为某一传统资产的替代品。

后续观察指标

一是机构资金入场比例是否突破当前不足1%的 portfolio 配置水平；二是美国国会关于加密货币的立法推进是否与代际更替呈现更强的相关性；三是DeFi协议（如MakerDAO、Compound）的留存曲线和采用率能否维持指数级增长的假设；四是Hyperliquid在股票、大宗商品等衍生品领域的实际市场份额扩张数据。